Il Mulino: I mercati finanziari

Il nuovo libro di Geoffrey Miller, "Trust, Risk, and Moral Hazard in Financial Markets", è una originale ed interessante analisi delle cause e delle conseguenze della crisi che ha colpito nel 2008 il sistema finanziario globale, e che ancora interessa le economie di numerosi paesi del mondo. Apprezzato studioso nel settore della regolamentazione bancaria internazionale, Miller fa risalire la crisi al problema della fiducia e delle condizioni macroeconomiche che generano panico nei mercati finanziari; e dimostra come il rischio morale - il moral hazard, l'inclinazione ad assumere un rischio più alto di quello che si dovrebbe, ritenendo di avere comunque le spalle coperte da terzi - ed il rischio intellettuale, cioè il rischio di conoscenza, abbiano aggravato la crisi stessa; insieme offrendo penetranti analisi delle riforme e delle proposte di riforma sia negli Stati Uniti sia nell'Unione europea. Scritto con stile scorrevole e limpido, questo agile volume è di sicuro interesse per chiunque voglia approfondire la comprensione della crisi finanziaria e degli sforzi tuttora in corso per assicurare che una catastrofe di simile portata non si verifichi di nuovo.

Il quadro strutturale e competitivo in cui operano i mercati mobiliari domestici e internazionali è profondamente mutato nell'ultimo decennio. Si è innanzitutto pressoché esaurito il processo di concentrazione che ha portato basti un esempio - il London Stock Exchange a unire le proprie forze con quelle di Borsa Italiana. Al tempo stesso è venuto meno l'obbligo di concentrazione degli scambi azionari su un unico mercato e si è intensificata la concorrenza tra le borse. Infine, anche per effetto dell'evoluzione della normativa comunitaria, e in particolare della direttiva Mifid, si è accresciuto il numero e il grado di specializzazione delle cosiddette trading venues, nelle quali è possibile realizzare in via telematica lo scambio di azioni, obbligazioni e altri strumenti finanziari. Tali fenomeni hanno interessato anche le principali istituzioni finanziarie del nostro Paese, che, inserendosi appieno nel mercato internazionale, hanno innovato le proprie modalità operative per migliorare la liquidabilità degli strumenti finanziari e incentivare la raccolta di capitali specie da parte di piccole e medie imprese. Il volume propone un quadro ampio ed aggiornato della problematica dei mercati alternativi di strumenti finanziari - noti anche come mercati "non regolamentati", o "sistemi multilaterali di negoziazione" (multilateral trading facilities) - attraverso l'esame degli aspetti giuridico-istituzionali e di vigilanza e delle concrete modalità di funzionamento.

La legge sulla tutela del risparmio, promossa a seguito dei recenti scandali finanziari e giunta in porto, dopo un lungo e laborioso percorso, solo nell'anno 2005, nonostante i limiti che la caratterizzano - solo in parte emendati con il decreto correttivo del 2006 - costituisce indubbiamente un'importante tappa nella direzione di una più moderna ed efficiente regolazione del nostro sistema economico. Basti pensare al trasferimento alla Agem delle funzioni antitrust relativamente al comparto bancario; alla riorganizzazione interna della Banca d'Italia ed all'introduzione del vincolo a carico delle Autorità di organizzare forme di coordinamento per l'esercizio delle proprie competenze; alle nuove regole di governance destinate a dar voce agli azionisti estranei al gruppo di controllo; al miglioramento della qualità dei conti, ottenuto con una più stringente disciplina della revisione, con la caduta delle barriere informative realizzate attraverso la creazione di controllate off shore, con la responsabilizzazione del chief financial officer. Allo scopo di riflettere sui "chiari" e sugli "scuri" della nuova disciplina e sui suoi auspicabili sviluppi, Aedbf Italia e Centro di Ricerca per la Formazione in Campo Finanziario dell'Università Cattolica del Sacro Cuore hanno preso l'iniziativa di invitare un gruppo qualificato di giuristi, economisti ed esponenti di istituzioni pubbliche e private ad approfondire taluni temi fra i più significativi della materia.

In questo tempo di grave e perdurante crisi dell'economia, è sempre più sentita l'esigenza di capire la natura, il funzionamento, le regole giuridiche, gli utilizzi e gli effetti dei "prodotti derivati", protagonisti indiscussi dell'economia finanziaria. Oggetti misteriosi, minacciosi e forieri di sventura, i derivati hanno caratteristiche specifiche che li fanno appartenere a diversi ambiti, al confine tra discipline economiche, aziendali, contabili, finanziarie, giuridiche, e che vanno comprese per poterne contrastare l'abuso. La rilevanza di questi strumenti finanziari con le loro ricadute sulla cosiddetta "economia reale" impone una nuova riflessione: il volume intende rispondere alla necessità di avvicinarsi progressivamente a questa nuova fattispecie negoziale, meditandola in un'ottica interdisciplinare al fine di fornire una prima visione d'insieme.

Il volume tratta uno degli argomenti tradizionalmente più delicati e controversi della complessa legislazione antiriciclaggio: quello relativo all'obbligo di segnalazione delle cosiddette "operazioni sospette". Nel lavoro collettaneo, sviluppato a seguito dell'entrata in vigore della nuova e recente normativa in materia (decreto legislativo 21 novembre 2007, n. 251), sono stati coinvolti numerosi e qualificati esperti del settore, i quali affrontano esaustivamente i vari profili rilevanti in argomento: da quello civilistico, a quelli penale, amministrativo e fiscale, sino a quello organizzativo ed informatico. Oltre che ausilio teorico, il volume rappresenta un supporto per l'intermediario, l'operatore e il professionista nell'ambito dello svolgimento della propria complessa attività. Un corredo normativo in appendice completa l'opera ed agevola la lettura dei riferimenti.

Ilvolume analizza i fondi chiusi di private equity in generale, e in particolare quelli italiani, da diversi punti di vista. Una volta esaminato il ruolo positivo svolto da questi strumenti a favore dello sviluppo del sistema economico-imprenditoriale, si approfondiscono le metodologie di strutturazione di un fondo di private equity, sia in linea teorica sia attraverso le esperienze maturate nei principali paesi europei, con una particolare attenzione per la struttura giuridica del fondo chiuso di diritto italiano. Vengono poi forniti i principali dati sulla diffusione di questi strumenti nel mercato nazionale, dai quali emergono alcune caratteristiche attuali del fenomeno, quali ad esempio la maggiore rilevanza, rispetto al passato, di gestori indipendenti da strutture finanziarie di riferimento e il lento processo verso la specializzazione settoriale dei prodotti. Dal punto di vista dei rendimenti, i fondi chiusi italiani hanno realizzato performance molto elevate: ciò avvalora la tesi che i processi di creazione di valore siano stati realmente efficaci. La tesi di fondo delle autrici è che, pur essendo opportuno attendere un maggiore sviluppo dei fondi mobiliari chiusi per potere valutare il loro reale impatto sul nostro tessuto produttivo, questi stessi fondi sembrerebbero essere già oggi degli strumenti utili a rispondere alle principali esigenze di crescita delle imprese nel contesto nazionale.

Il volume, partendo da una disamina giuridica e comparatistica, segue un approccio di analisi economica cercando di misurare l'efficienza della "Derivative suit" e della azione di responsabilità italiana inquadrandolo nella più ampia problematica della "Corporate governance". Tale esame adotta una metodologia che richiede di valutare gli strumenti del diritto societario non in base ad astratti principi di equità o di protezione di interessi minoritari, ma tenendo presente gli effetti economici che ciascuna norma provoca. Il metro di valutazione diventa perciò la capacità di massimizzare il valore delle società ed indirettamente quello complessivo.

Il mercato immobiliare ha attratto negli ultimi anni quote crescenti di risorse finanziarie. Il rinnovato interesse dei risparmiatori per il real estate è stato favorito dalla progressiva affermazione dell'investimento immobiliare in forma finanziaria attraverso l'acquisto di titoli di società o fondi specializzati nella gestione di proprietà immobiliari (il cosiddetto equity real estate), in alternativa all'investimento diretto in immobili (property real estate). La complessità e la rischiosità del comparto immobiliare impongono tuttavia all'investitore di conoscere come si articola il mercato, e di sapere perché è opportuno investire in immobili e, soprattutto, come investire.